資本市場的功能包括兩大類：投資功能和融資功能，兩者相輔相成的。它們的循環互動，共同推動資本的形成和分配，最終促進經濟的健康發展。

從歷史發展角度看，資本市場的投融資功能是有起源順序的。在有些國家，為了籌備戰爭或城市建設等費用，政府通過發行債券和股票來籌集資金，推動了早期資本市場的形成，這些市場具有融資功能先行的特征。而在有些國家，商業和貿易活動的發展促使人們尋求投資機會以獲取利潤，促進了股票等金融工具和資本市場的興起和發展，這些市場具有投資功能先行的特征。但在經過長期發展后，目前資本市場的投資功能和融資功能早已相互依存，共同構成了資本市場的基礎，共同推動金融體系和經濟社會不斷進步。

筆者認為，A股市場發展到今天，不僅要從總量的因果關系角度來分析資本市場的投融資功能，更需要從供需結構性角度研究投融資功能面臨的問題，從而妥善解決。

投資供給方面，根據申萬宏源對A股市場投資者結構的五分法研究，2023年末產業資本、一般個人投資者、專業投資機構、個人大股東和政府持股的持股市值占比分別為33.4%、33.4%、20.6%、6.7%和5.8%。近十年間，專業投資機構持股占比明顯提升，產業資本和政府持股明顯下降，同時一般個人投資者和個人大股東持股占比略有提升。另據Wind金融數據庫，以流通股計算，盡管個人投資者持有市值占比已經從2015年77.31%降至2023年第一季度58.89%，但個人投資者仍是A股市場最大的投資主體。由此可見，雖然近10年來A股市場的機構化進程持續推進，但個人投資者仍占據主要地位。

投資需求方面，無論是機構投資者還是個人投資者，均希望借助資本市場在風險可控的基礎上實現投資回報和資產增值。雖然以年化收益率衡量A股市場具有較高的投資回報，但短期波動性大、運行周期性強、牛短熊長等仍是事實。在此市場環境中，投資者容易在牛市中受情緒影響而蜂擁入市，也容易在熊市中因浮虧而割肉出局，投資需求難以獲得有效滿足。

A股市場波動性大和周期性強的運行特征，既有個人投資者為主的投資供給結構的原因，也受到市場盈利貢獻不足、估值貢獻過大的影響。根據Wind金融數據庫的盈利和估值分析，過去十年A股市場運行基本靠估值推動，市場表現與估值的相關系數高達0.95，而與盈利的相關系數則為-0.45。

盈利貢獻不足和估值貢獻過大的問題其實反映出當前A股市場融資供給的結構性問題。從滬深300指數成份股的行業構成看，2011年金融、能源和工業三個強周期性行業的比重合計為77%，到2023年這一比例雖降至57%，但仍占據重要地位。與同期美國標普500指數成份股的強周期性行業占比僅為25%相比，A股市場具有較明顯的強周期特征。A股市場在融資供給角度沒有體現出中國經濟從高增長到高質量的發展特征，投資者也就難以享受經濟高質量發展的紅利。

從融資需求角度看，當前A股市場已經呈現出新質生產力特征，且基本面表現較優。根據Wind金融數據庫，2024年上半年新質生產力指數成份公司的研發費用同比增長11.63%，2020年至2024年復合增速高達18.72%，研發強度達2.95%，高于A股市場整體的2.4%；營收同比增長6.06%，歸母凈利潤同比增長11.58%，而同期A股市場整體的營收和盈利同比均有所下降，2020年至2024年新質生產力成份公司營收與盈利的復合增速分別達7.45%、10.75%。目前待IPO公司的行業分布中，計算機、通信和其他電子設備制造業、專用設備制造業、軟件和信息技術服務業等行業的公司數量較多，表明A股市場融資需求結構實際上與中國經濟結構的轉型升級相匹配。若這部分融資需求能被有效滿足，不但能夠更加突出地體現A股市場的高質量特征，也能更有效地匹配投資需求。

綜上所述，當前我國資本市場投融資功能仍有待改善的問題，并非簡單的總量失衡，更多是供需結構失衡。高質量特征不突出的融資供給難以有效滿足投資需求；個人投資者為主的供給結構加劇了估值周期性變化引發的市場波動；調節融資需求來減緩市場波動的做法抑制了高質量的融資供給。筆者建議，一方面積極引入長期資本，另一方面通過支持科技創新型公司上市，提高A股市場新質生產力特征，同時滿足融資需求和投資需求，以此改善資本市場的供需失衡，重塑投資功能與融資功能的正向循環，更好地發揮投資和融資相結合的資本市場功能。

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