2025年，證券行業交出一份“穩中有進”的成績單：中國證券業協會數據顯示，全行業150家券商全年營業收入突破5400億元，凈利潤接近2200億元，總資產規模穩步增至14.83萬億元。

亮眼的數字離不開市場活躍度的提升，更受到行業轉型釋放的內生動力驅動。在業績的直觀呈現下，筆者認為，行業格局、國際業務、研究業務等方面的轉型成果清晰可見，具體體現在三個方面。

第一，格局優化，頭部集中與差異化突圍并行。2025年券商業績最直觀的特征，是行業格局的進一步分化。頭部券商憑借全業務鏈優勢與資本實力，不僅鞏固了基本盤，更在復雜市場環境中展現出極強的韌性。2025年，中信證券歸母凈利潤首次突破300億元，資產總額站上2萬億元臺階，多項核心業務穩居行業首位；國泰海通完成合并后的首個完整年度，營收與歸母凈利潤分別達到631億元、278億元，規模效應充分釋放。

從行業集中度看，以營收為例，前十名券商合計收入超過3535.5億元，在全行業占比超60%。在行業集中度持續提升背景下，錯位競爭成為中小券商生存關鍵。一批中小券商正憑借差異化發展戰略實現突圍，多家券商2025年歸母凈利潤同比增速超過50%，顯著高于行業平均水平。與此同時，部分中小券商依托財富管理、產業投行與AI技術賦能，走出獨具特色的展業路徑。這印證了一個趨勢：找準細分賽道、做精專業特色，“小而美”的錯位發展依然蘊藏巨大潛力。

第二，國際業務實現突破，從戰略布局走向增長引擎。如果說國內業務是基本盤，那么國際業務已成為頭部券商的第二增長曲線。券商“出海”，既是金融強國與資本市場高水平對外開放的必然要求，也已成為衡量券商一流投行潛質的重要標尺。近年來，多家券商國際業務迎來業績兌現。2025年，中信國際與國泰海通國際分別實現凈利潤64億元和24億元人民幣，同比增幅分別達68%和80%。

從制度環境看，互聯互通機制的完善、QFII/RQFII制度的持續改革、跨境創新業務的試點，為券商搭建起連接境內外市場的核心基礎設施。此外，中國香港及其他新興市場也為券商“出海”提供了多元展業空間。券商國際化正從單點突破邁向全鏈條能力建設的歷史性階段。當然，當前中資券商國際業務布局仍高度集中于中國香港，客戶結構以中資主體為主，資本與資源投入仍有待提升。隨著全球化網絡完善及資本、人力等資源的持續注入，國際業務有望從補充性板塊進一步成長為核心增長極。

第三，費率改革驅動下，研究業務回歸價值本源。在公募基金費率改革持續深化的背景下，券商研究行業的競爭格局正經歷深刻重塑。2025年全行業分倉傭金總收入為110.14億元，同比增長0.25%，這是券商研究所業務經歷轉型“陣痛”之后的企穩回升。

費率改革倒逼研究業務從過去的“通道+服務”模式，加速向“深度研究+價值創造”轉型。過去依賴高換手率驅動的傭金模式難以為繼，研究機構回歸研究本位，在宏觀經濟、產業趨勢、公司價值等基本面領域深耕細作。從上市券商2025年年報來看，分倉傭金份額正加速向研究實力突出的頭部券商集中。中信證券、長江證券等傳統研究能力強的機構繼續穩固領先地位，部分中小券商則憑借在特定行業或領域的深度覆蓋實現份額提升。與此同時，研究所與投行、資管、財富管理等業務板塊的協同效應日益凸顯，研究價值正從單一的傭金貢獻向全業務鏈賦能轉變。

透過2025年的業績窗口，我們看到的遠不止一串攀升的數字，更是一幅由行業轉型成果勾勒出的發展新圖景：規模擴張讓位于價值深耕，通道紅利讓位于專業定價。這些轉型的深層脈動，是行業高質量發展的基石，也是建設一流投行的堅實注腳。