明明（中信證券首席經濟學家）

中國人民銀行貨幣政策委員會2026年第一季度例會于近日召開。會議分析了國內外經濟金融形勢，并對后續貨幣政策作出部署。

首先，會議認為，當前外部環境變化影響加深，世界經濟動能疲弱，地緣沖突和經貿沖突多發頻發，主要經濟體經濟表現有所分化，通脹走勢和貨幣政策調整存在不確定性。會議相關表述從貿易壁壘轉向地緣沖突以及經貿沖突；這一表述相較于此前“外部環境復雜嚴峻”等定性描述，更加強調了外部變化對國內經濟的傳導和影響正在“加深”。

今年一季度中東緊張局勢加劇以來，一方面海外衰退預期對外需存在潛在長期沖擊，另一方面原油等商品的輸入性通脹對我國的物價管理也呈現一定影響。會議強調“通脹走勢和貨幣政策調整存在不確定性”，這意味著美聯儲等主要央行的政策路徑可能更加難以預測，需關注其對我國金融市場穩定性的可能影響。

值得注意的是，會議對風險的描述從過去側重“貿易壁壘”轉向了“地緣沖突和經貿沖突多發頻發”，反映出當前影響全球經濟的主要矛盾已從單純的貿易領域，擴展到更廣泛的地緣沖突，其影響更具突發性和系統性，防范難度更大。

其次，物價目標層面，會議延續了“促進經濟穩定增長和物價合理回升”的表述。國內經濟面臨問題方面，在供強需弱基礎上增加“外生沖擊”。2025年四季度貨政例會對國內經濟面臨問題表述為“仍面臨供強需弱矛盾突出等問題和挑戰”，而本次例會提及“仍面臨供強需弱、外部沖擊等問題和挑戰”，下一階段央行或更多關注對沖海外地緣風險、貿易沖突等因素對國內的輸入性影響。

再者，降成本目標則延續了“低位運行”定調，政策關注中間費用降低。對于降成本目標，會議延續了此前“促進社會綜合融資成本低位運行”的表述，但在此基礎上新提“規范信貸市場經營行為，降低融資中間費用”。具體來看，“融資中間費用”是指企業或個人在獲取融資過程中，除需要支付的本金利息之外，所承擔的各種附加費用，如貸款服務費、咨詢費、擔保費、渠道費等。這些費用往往不透明、不規范，可能成為推高企業綜合融資成本的“隱形負擔”。在當前貸款市場報價利率（LPR）已處于歷史低位、銀行凈息差承壓的背景下，進一步大幅降低基準利率的空間和效果可能相對有限。因此，政策焦點開始轉向清理和規范融資環節的各類收費。

此外，結構性工具延續做好“五篇大文章”要求，強調“優化工具管理”。對于結構性貨幣政策工具，會議延續強調做好“五篇大文章”，整體服務實體經濟的基調和方向沒有變化。但是會議新提“優化工具管理”，可能意味著央行將對現存的結構性貨幣政策工具進行梳理和評估。一些階段性任務已經完成、或效果不彰的工具可能會適時退出，而針對新的經濟重點和薄弱環節，也可能創設新的工具。這傳遞出一個清晰信號：結構性工具是精準滴灌的“導管”，其定位是解決特定領域融資問題，而非普遍性“大水漫灌”。強調“優化管理”，旨在提升工具的效率和使用規范性，確保資金真正流向政策意圖支持的領域，防止資金空轉或套利。

最后，會議提及“維護金融市場穩定運行”，金融市場和體系的穩定將受到更多關注。“金融市場”涵蓋了貨幣市場、債券市場、外匯市場、股票市場等在內的整個體系。在當前外部金融環境波動加大、跨境資本流動可能更頻繁的背景下，整個金融體系的穩健性至關重要。會議還專門提及“從宏觀審慎的角度觀察、評估債市運行情況，關注長期收益率的變化”，以及“增強外匯市場韌性，穩定市場預期”，這些都是維護金融市場整體穩定的題中應有之義。這種表述的轉變，體現了央行宏觀審慎管理視角的深化，旨在防范不同金融市場之間的風險傳染，守住不發生系統性金融風險的底線。